2024年股市展望︰在市場週期步伐不一時進行投資

• 以往全球經濟同步增長，由中國透過大規模經濟擴張推動全球經濟體、行業和資產類別的增長，但如今已出現新局面，各地區的經濟增長週期差異甚大。

• 由於各地區的增長週期差異明顯，在企業調低盈利預測時買入股票和在盈利升至週期高位時賣出股票的傳統策略，現時已無法於全球應用，此情況顯示主動投資於定位合適的企業變得格外重要。

• 不同行業正在持續地減少庫存，令人難以判斷真正的終端需求，亦令當地專家的投資觀點和針對個別企業的基礎分析尤其重要。

• 無論處於任何經濟週期，近岸外包、淨零排放融資和綠色能源等長期資本開支主題也能惠及主動管理投資的投資者。這些趨勢可能推動以美國為重點的製造商，以及印度和墨西哥等國家的銀行和消費品企業，以及自動化設備公司。綠色能源的趨勢將會有利供暖和空調產品製造商、開採設備製造商、鐵路和軌道設備供應商及電動車電池製造商。

全球經濟同步增長的時代已經結束，以往中國能透過大規模經濟擴張推動各地經濟體、行業和資產類別的增長，但現在正在被新局面取代，而各地區的經濟增長週期差異甚大（見圖表）。這些趨勢源於不同行業之間的差異進一步擴大，主要原因為疫情後各個終端市場的庫存趨勢出現明顯變化。

全球股市和經濟體不再同步發展

總回報 (%)

資料來源︰FactSet，截至2023年9月29日。

然而，無論處於任何經濟週期，部分長線主題如企業近岸外包和綠色能源的開支亦為投資者創造機會。事實上，由於不同步增長令波動性加劇，主動型投資經理有更多機會以吸引價格物色能受惠於這些長期主題的股票。雖然同步增長對被動投資更有利，因為各地區和行業的回報往往相關，但在明年，不同步伐的增長應會對主動投資更有利。

本行對2024年全球股票投資的主要投資觀點如下。

主要投資觀點

1. 由於各地區的增長週期差異明顯，在企業調低盈利預測時買入股票和在盈利升至週期高位時賣出股票的傳統策略，現時已無法於全球應用，此情況顯示主動投資於定位合適的企業變得格外重要。

各地區的經濟週期差異甚大，中國的工業和消費活動似乎處於低谷，而在美國，於疫情期間受惠於財政刺激措施和供應鏈緊張的行業似乎已見頂。按照慣常的週期股投資策略，投資者應該在經濟活動低迷和盈利預測被下調時買入股票，亦即在短期盈利看似高昂時買入週期股。近年，全球經濟同步增長使投資者能在全球應用此策略。現在，本行認為可以在中國採取此投資方法，因為中國正在經歷「典型」的經濟週期性低谷。然而，對於美國的許多週期性企業（特別是受惠於供應鏈緊張的工業企業）而言情況卻截然不同。儘管宏觀經濟數據（例如採購經理指數）疲弱，但企業的盈利和邊際利潤率乎已見頂。主動型的投資經理已作好準備應對不同的週期，並在股市尋找吸引的超額回報機會。

2. 不同行業正在持續地減少庫存，代表結合當地投資專家的地區性行業觀點和企業基礎分析尤其重要。

增長不同步的情況不局限於地區之間的層面，在地區內的個別行業之間亦非常明顯。許多企業需要處理因為疫情而大量積壓的庫存，此趨勢由半導體行業開始，其後蔓延至消費品、醫療設備、運輸和物流，以及與房地產相關的行業。部分行業的庫存銷售比率已大幅下降，顯示問題已得到解決，至於自動化和一般工業公司（包括電氣、機械和雜項耐用物品行業），則尚未展開減少庫存的階段（見下圖）。

不少企業的庫存銷售比率持續上升

美國批發貿易庫存銷售比率（2002至2023年）

資料來源：花旗投資研究及美國普查局，截至2023年10月18日。

利率上升亦令此差異加劇，因為加息對部分行業的衝擊較大，包括住屋、汽車和家具等通常以融資方式進行大額採購的行業，以及分銷商等庫存較多的行業。展望2024年，本行預計批發貿易圖表內的部分行業將會減少庫存，導致相關企業的訂單和銷售額低於慣常水平，而庫存普遍充足亦可能為價格和邊際利潤造成壓力。在疫情導致供應鏈出現問題期間，這些企業均受惠於較高的定價，因為顧客需要盡快取得零件，因此能生產零件的企業通常擁有定價權。因此，供應鏈問題解決在2024年對相關企業而言可謂好壞參半的消息。持續地減少庫存令人難以判斷實際的終端需求，亦令當地投資觀點和針對個別企業的分析顯得尤其重要。

3. 無論處於任何經濟週期，與近岸外包、淨零排放融資和綠色能源相關的資本開支也是能惠及主動型投資者的長期主題。

如下圖所示，企業將業務移至更接近本土和終端消費者的地點，令美國製造業開支於疫情後急增，增長主要由科技業帶動，包括半導體（受美國《晶片法案》推動）及其他零部件，以及裝置成品，而預計人工智能將會成為更大的增長動力來源。事實上，電腦、電子和製造電器的開支在過去一年增逾一倍。1 受惠於近岸外包趨勢的企業除了有專注於美國市場的製造商，亦包括受惠於供應鏈轉移的國家如印度和墨西哥的銀行及消費品企業。自動化設備企業透過減少製造產品的勞動力來實現近岸外包，因此成為此趨勢的主要受惠者。綠色能源和淨零排放開支背後的動力亦正在增強，支持協助客戶實現減碳目標的企業，包括供暖及空調產品製造商、開採設備製造商、鐵路及軌道設備供應商，以及電動車電池製造商。

Near-Shoring, Especially in Tech, Has Driven US Manufacturing Capex

US construction spending (in private sector): nonresidential total and manufacturing-related spending

Source: US Census Bureau as of 20 October 2023.

儘管全球同步增長的時代或已結束（至少暫時而言），但由此引致的波動性亦創造出充滿超額回報機會的投資環境。投資關鍵是結合當地專家對本地行業的投資觀點及全面的基礎分析，並留意在目前週期及相對於長期（及與週期無關）趨勢而言定位合適的企業。

如欲了解其他投資觀點，請瀏覽 2024年全球投資展望。